Essays on the role of equity options

Abstract

본 학위 논문은 주식 옵션 시장의 역할에 관한 세 편의 연구로 구성되어 있다. 첫 번째 연구는 주식 옵션 거래가 기업의 주식 자금조달에 미치는 영향을 살펴본다. 주식 옵션 시장은 주식 투자자들의 위험 헤지를 용이하게 하고 주식 시장의 정보 효율성을 증진시키므로, 기초 자산인 주식에 대한 투자자들의 수요를 증가시킬 것이다. 주식에 대한 투자자들의 수요 증가는 기업의 주식 자금의 공급 증가를 의미하므로, 주식 옵션 거래가 기업의 주식 자금조달 결정에 영향을 미칠 것으로 기대된다. 분석의 결과는 다음과 같다. 첫째, 주식 옵션이 거래되는 기업의 경우 주식 옵션이 거래되지 않는 기업에 비해 주식 시장에서 더 많은 양의 자금을 조달하며, 자금조달 방식에 있어서는 사모 발행보다는 유상 증자를 선택할 확률이 더 높음을 보였다. 둘째, 주식 옵션 거래가 기업의 주식 자금조달 규모와 방식에 미치는 영향이, 기업의 주식 자금조달이 일반적으로 악화되는 경기 침체기 때 더 강해짐을 보였다. 이상의 결과는 주식 옵션 시장이 기초자산인 주식에 대한 투자자들의 수요를 증가시킴으로써 기업의 주식 자금조달 제약을 완화시켜주는 역할을 함을 시사해준다. 두 번째 연구는 주식 옵션 시장의 참가자들이 가지고 있는 정보 유형에 따라 주식 옵션 거래의 주가 예측력의 변화를 살펴본다. 선행 연구들은 주식 옵션 시장이 “주가”에 대한 정보 혹은 “주가 변동성”에 대한 정보를 가진 투자자들의 거래처로서 중요한 역할을 함을 보고한다. 선행 연구들은옵션 거래에 내포된 정보를 살펴보는데 있어서 한 가지 유형의 정보우위 거래자만 고려하는 반면, 본 연구에서는 두 가지 유형의 정보우위 거래자들을 모두 고려하여 상대적 비중에 따른 옵션 거래의 주가 예측력 변화를 분석한다. 분석의 결과는 다음과 같다. 첫째, 이론적 모형을 통해, 두 가지 유형의 정보우위 거래자의 비중에 따라 옵션의 변동성 스머크 (Smirk) 형태와 옵션 거래의 주가 예측력이 변화함을 보였다. 둘째, 실증 분석을 통해, 모형의 예측과 일관되게, 옵션 거래량의 주가 예측력이 변동성 스머크가 가파른 경우에만 존재하고, 평평한 경우에는 사라짐을 보였다. 이상의 결과는 옵션 시장과 주식 시장 간의 정보 흐름을 살펴 보는데 있어서 두 가지 유형의 정보를 구분해야 할 필요성을 시사해준다. 세 번째 연구는 투자자들의 도박을 좋아하는 성향이 개별 주식 옵션의 가격에 미치는 영향을 살펴본다. 선행 연구들은 투자자들이 복권적 특성을 가진 자산―즉, 낮은 확률이지만 매우 높은 수익을 줄 것으로 기대되는 자산―을 선호하며, 이러한 선호도는 자산의 복권적 특성과 수익률 간에 음의 관계를 초래함을 보고 한다. 옵션의 비선형적 수익구조와 레버리지는 옵션의 복권적 특성을 강화시키므로, 옵션은 도박을 좋아하는 투자자들에게 매력적인 수단이다. 따라서, 투자자들의 도박을 좋아하는 성향이 옵션 가격에 유의미한 영향을 미칠 것으로 기대된다. 분석의 결과는 다음과 같다. 첫째, 복권적 특성이 강한 주식에 대한 콜 옵션이 복권적 특성이 약한 주식에 대한 콜 옵션보다 월 평균 5%에서 20% 정도의 낮은 수익률을 가짐을 보였다. 둘째, 복권적 성격이 강한 주식에 대한 옵션의 경우 콜옵션이 과대평가되는 방향으로 풋-콜 패리티 위배가 보다 빈번하게 발생하며 위배 정도도 더 크게 나타남을 보였다. 셋째, 복권적 특성과 옵션 수익률 간의 음의 관계는 투자자들이 일반적으로 낙관적이고 투기적 성향이 강한 기간에 보다 뚜렷하게 나타남을 보였다. 이상의 결과는 낙관주의에 의해 야기된 투자자들의 도박을 좋아하는 성향이 복권적 특성이 강한 옵션의 과대평가를 초래함을 시사해준다.