한국 주식 시장에서의 누적 전망 이론을 활용한 실증 분석

Abstract

본 논문에서는 개별 주식 수준에서 누적 전망 이론(Tversky and Kahneman, 1992)이 투자자들의 특정 자산에 대한 심리적인 선호를 담아냄으로써 미래의 기대 수익률을 설명할 수 있음을 검증하였다. 과거 3년치의 월별 시장 대비 초과수익률 중 양의 값을 가지는 것으로 구성된 누적 전망 이론값(이하, $TK^+$)은 다음 시점의 수익률과 음의 상관관계가 있음을 밝혔다. 또한, $TK^+$로 분류된 롱-숏 포트폴리오는 월평균 1.197%의 양의 수익률을 거두었으며, 포트폴리오 구성 이후 6개월 동안 유의한 설명력을 가지고 있음을 보였다. $TK^+$의 설명력은 베타 및 시가 총액, 장부가치 대비 시장가치 비율, 모멘텀 효과 등의 통제 변수와 왜도 관련 통제 변수를 고려하였을 때에도 그 유의성을 잃지 않았다. 이 같은 현상을 뒷받침하고자, 투자자들이 투자 의사 결정을 함에 있어서 자산의 과거 수익률 분포를 통하여 해당 자산을 평가한다는 가설 또한 검증하였다. 한편, $TK^+$의 유의한 설명력은 누적 전망 이론의 확률 가중 함수가 투자자들의 복권 성향 자산에 대한 선호를 담아내는 데에서 기인한 것으로 판단된다.